成人 动漫 滴滴：国内已 “躺平”，外洋不够快

文 | 海豚投研成人 动漫

1 月 29 日周五晚，$出行.US 公布了 24 年 3 季度财报，以下是核心重心：

1、运营数据上，3 季度滴滴国内出行 GTV 同比增长 7.8%，较上季大体执平略缓，走出畴前两年的波动期后，国内业务增速基本悲哀到了约 10% 傍边，稍高于行业大约说 GDP 增速的完全熟透期。环比角度，本季国内 GTV 增长了 6.3%，对比 23 年和 19 年同期相对偏弱，但和零卖、酒旅等其他行业体现出的趋势大体一致。

拆分价量来看， 国内业务的平均客单价同比仍不才滑趋势当中，本季走低 2.5%，不外现时环境下，延续价钱通缩的方法也不虞外。订单量角度，滴滴本身泄露的国内出行订单量同比增长 11%，通常是慎重略降，与上季互异不大。

一个值得热心的信号是，据交通部的口径，滴滴的国内网约车单量（不包含花小猪、顺风车以及团聚业务）环比增长了 3%，近几个季度初度跑赢网约车行业全体的增长（2.9%）。通常指向滴滴在国内的业务和市占率的企稳。

2、营收角度，滴滴国内出行本季收入 482 亿元，同比增长 3.3%，较上季的 2.6% 有一些改善，但解析也曾较着跑输对应 GTV 约 8% 的增速。大体仍可以为在当今弱需求的环境下，抵耗尽者端补贴的需求依旧存在、且比较高。

滴滴国内的平台销售额本季则是同比增长 24%，和上季一样不时较着跑赢 GTV 和营收的增速。除了业务和收入结构变化的影响外，大体上也仍可测度司机分红的增长是相对更慢的。

不外，不管从电商们如故好意思团的事迹看，平台方在现时相对 “弱需求&强供给” 的环境下，

多量有相对提高变现的动作或倾向，以对冲并治疗来高亢环境的压力。

3、外洋业务不时保执着比较建壮的增长，本季 GTV 同比 20%（前两季为 51% 和 39%）看似乎有较着的趋缓。不外启动要素上，外洋业务的订单量增速仍有 33%，较前两季的 44% 和 39%，并莫得较着的走低。口头增长的放缓是受客单价本季同比下滑近 10% 的累赘，且主淌若受汇兑要素的影响。剔除汇率影响后，国际业务的 GTV 可比汇率下增速本色达 33%。

且比拟更容易高下波动的价钱要素，量的增长更内生、也更有延续性，对这个生意最终能不成跑成有更大的指挥意念念。

4、分部利润地点上，滴滴国内板块调整后 EBITA 利润本季为 24.9 亿，比拟上季度略有增长，EBITA 利润占 GTV 的比重和上季度一致，执平在 3.2%。和增长端地点体现的趋势一致—通常指向滴滴的国内业务已大体处在中短期内的解析景象。

而外洋业务和其他改造业务的不时较着减亏，可谓一个亮点。率先，外洋业务本季 adj.EBITA 亏蚀为 3 亿，亏蚀率（相对 GTV）再创历史新低的 1.3%。并莫得像公司先前默示的会因外洋插足的加大，导致亏蚀率的扩大。其他改造业务，本季的亏蚀也收窄到了 4.5 亿，通常是近几年来的新低。

滴滴全体本季的 adj.EBITA 达 17.4 亿，环比增长 37%，自然占大头的国内板块利润率已走平，靠其他板块的减亏也曾挤出不少的利润。

5、从老本和用度角度看增量利润的着手。用度对本季利润率的改善基本莫得孝顺，四项盘算用度占收入的比重比拟上季大体执平。研发和惩处用度率由于股权激发，比拟上季度更是小幅走高了 0.2pct。

因此成人 动漫，利润率的改善基本是来自于毛利端，毛利率由 18.6% 小幅擢升到了 19%。自然擢升的幅度比拟上季度缩窄，但这合适国内业务利润率大体执平，增量的毛利率主淌若由比重小的外洋和改造业务孝顺的情况。

自然咱们空匮数据来归因毛利率改善的具体着手。但可以明确的是，稀疏的利润并非是靠截至用度支拨挤出来的，而是靠业务变现才气的擢升、或是收入结构的优化带来的。

海豚投研不雅点：

全体来看，滴滴三季度的事迹比拟上季的变化并不大，国内大体延续了上季的趋势，外洋业务则保执可以增长的同期，亏蚀缩窄算是一个亮点，具体上看：

国内业务，在市景色位基本细目，行业全体增长也不会有较着海浪的环境下，滴滴在保执等同或略好于行业约 10%+ 增长的情况下，手脚一个贸易模式自然壁垒较高行业内的扫数龙头（市占率约 7 成傍边），以及在平台、乘客、司机，三者间议价才气最铁汉。有十分的操作空间来改变抽成水平、治疗本身的盈利。这少量近期在不同行业内可谓被多量的考证了。

外洋业务则在国内阛阓已大体慎重，解析产生利润的情况下，公司惩处层有更多的元气心灵和资源，来精雅化运营成果缩减亏蚀，并尝试在国内业务近乎熟透后带来更广袤的阛阓空间。

预测后续，海豚投研以为国内仍会是大体慎重的景象，公司基于大环境的变化，在更侧厚利润如故更侧重增长&市占率之间，作念小幅的扭捏或调整。而外洋业务则会趁此时分窗口，在不较着累赘集团全体利润的情况下，尽量尝试真是意念念上作念成国际化（即接近国内的业务体量）。

从估值角度来说，当今滴滴的股价基本达到$5 时就会出现较着的瓶颈，较难进取打破。咱们以为，这如故因为外洋业务毕竟没能杀青解析盈利，估值的主要决定要素如祖国内业务的情况下，当今 “稳中向好” 的国内阐明不及以因循真是意念念的进取打破。

中恒久视角，就热心能否靠汽车的电动化或智能化，在 UE 上托付比更多的稀疏利润空间。大约说，如 Uber 一般真是意念念上打建国际阛阓大约杀青业务的多元化。而就这两个季度来看，当今还莫得看到真是梅开二度的信号。

以下为事迹要害图表和点评：

一、滴滴国内增长慎重，外洋增长依旧不俗

底层运营数据上，2024 三季度滴滴国内出行杀青 GTV 781 亿，同比增长 7.8%，较上季大体执平、略有放缓，走出畴前两年先抑后扬的波动期后，国内业务增速在向中恒久的核心逼近，即稍高于 GDP 增速，梗概 10% 傍边的增速。环比角度，本季国内 GTV 增长了 6.3%，对比 23 年和 19 年同期的 7.2% 和 8.1%，本年 3 季度的季节性增长相对偏弱，这和零卖、酒旅等体现出的宏不雅环境变化是一致的。

拆分价量来看，订单量角度，滴滴本身泄露的国内出行订单量（包括网约车及顺风车、代驾等业务）同比增长 11%，通常是在基数的高波动期畴前后，慎重略降的趋势。环比增速角度，本季为 6%，和 GTV 趋势雷同，比拟往年同期本次暑技巧季节性增长相对较弱。

据交通部的口径，网约车行业本季全体单量是环比增长了 2.9%（从容交通部和滴滴本身泄露的单量口径并不一致）。交通部口径下的滴滴国内网约车单量（不包含花小猪、顺风车以及团聚业务），则是环比增长了 3%。

按交通部的口径，可以看到滴滴自营网约车的单量增速是 4 个季度以来初度不再跑输行业增速，国内市占基本企稳。

价钱角度，滴滴本季国内业务的平均客单价同比仍不才滑趋势当中，本季走低 2.5%，当今环境下，延续价钱通缩的方法也不虞外。居品结构上，滴滴特惠、拼车、花小猪等比重的高涨，也会从结构角度使得全体平均客单价出现下滑。

外洋业务仍保执着相对建壮的增长，本季 GTV 同比 20%（前两季为 51% 和 39%）看起来似乎有不小的趋缓。不外启动要素上，外洋业务的订单量增速仍有 33%，较前两季的 44% 和 39%，趋缓幅度并不算很大。主淌若受客单价本季同比下滑近 10% 的累赘，且主淌若汇兑要素的影响。剔除汇率影响后，国际业务的 GTV 可比汇率下增速本色达 33%。

而价钱下落自然会径直影响到即期的事迹上，但中恒久视角，业务量能否保执不俗的增长是对这个生意最终能不成跑成有更大的指挥意念念。

二、“重需求” 而 “轻供给” 已属九行八业多量方法

营收角度，滴滴国内出行板块本季收入 482 亿元，同比增长 3.3%，较上季的 2.6% 有一些改善，但解析也曾较着跑输对应 GTV 约 8% 的增速。海豚投研以为，一方面有代驾、顺风车等按净收入说明营收的业务比重变化的影响，另一方面基于滴滴国内自营业务的 “营收 = GTV – 耗尽者激发 – 税费等” 的收入说明口径，大体可以以为滴滴在当今弱需求的环境下，为了诱骗、留存、激发用户下单，抵耗尽者端补贴的需求是一直存在且较高的。

从另一个视角，滴滴国内的平台销售额本季则是同比增长 24%，和上季一样不时较着跑赢 GTV 和营收的增速。按照 “平台销售额 = GTV – 司机分红/激发 - 税费等” 的计较方式，除了有团聚、代驾等不同行务收入结构变化的影响外，大体上仍可测度司机分红的增长是较着相对更低的。

按照公司泄露的平台销售额/GTV 的计较出的国内业务平台全体变现率，本季达到了 20.6%，较前两季度的 18.1% 和 19.7% 在不时走高。从近期电商龙头以及好意思团的事迹来看，平台方多量有提高变现率的操作或倾向，一定经过上对冲在大环境的压力，并治疗、改善公司的事迹阐明，算是近期不少行业内常见的方法。

而外洋业务，营收同比增速为 44%，较上季度增速不降反升，不时跑赢 GTV 增长。然则外洋业务的平台收入（platform sales）增速则仅为 16%，比拟上季有较着的放缓。集中公司的评释，平台收入和营收间从扫数增速，到变化趋势上的较着的互异的原因。除了对外洋业务影响幅度达 10pct 的汇兑要素显贵的影响，外洋业务的收进口径里包含金融联系收入，而 Platform sales 则仅包含外卖和打车这些波及线下践约的业务。稀疏的金融性收入，亦然营收增速较着高于 Platform sales 增速的原因之一。

三、仅靠外洋和新业务减亏，仍能挤出不少利润

利润地点上，滴滴国内板块调整后 EBITA 利润本季为 24.9 亿，比拟上季度小幅增长，EBITA 利润占 GTV 的比重和上季度一致，执平在 3.2%。合适前文 GTV、Platform sales 等要害地点增速近乎环比执平体现出的趋势 -- 即滴滴的国内业务已大体达到了中短期内的解析景象。

比拟已 “面面俱到” 的国内业务，外洋业务和其他改造业务的不时较着减亏，则可算的上一个亮点。率先，外洋业务本季 adj.EBITA 亏蚀为 3 亿，亏蚀率（相对 GTV）再创历史新低的 1.3%。并莫得像公司先前默示的会因外洋插足的加大，导致亏蚀率的扩大。其他改造业务，本季的亏蚀不时收窄到了 4.5 亿，通常是近几年来的新低。

因此滴滴全体本季的 adj.EBITA 达 17.4 亿，环比增长 37%，自然占比最大的国内板块利润环比只是略增，靠其他板块的减亏也曾能挤出不少的利润。

四、用度支拨稍微走阔，稀疏利润王人靠 “赚” 而非 “省” 来的

那么从老本和用度角度是公司利润改善的泉源是什么？率先，滴滴本季度的毛利率不时小幅擢升，由 18.6% 到 19%。擢升的幅度小幅的缩窄，也合适比重最大的国内业务利润率已走平，增量的毛利率主淌若由比重小的外洋和改造业务孝顺的情况。

用度上对本季利润率的改善则莫得较着孝顺，四项盘算用度占收入的比重比拟上季大体执平，而研发和惩处用度率比拟上季度则有 0.2pct 的小幅走高。主淌若股权激发支拨有一定的增多。

可见滴滴本季利润率的改善基本是来自于毛利端，自然咱们空匮数据归因毛利率的改善的具体着手。但可以知说念的是，稀疏的利润并非是靠截至用度支拨挤出来的，而是靠业务变现才气的擢升、或是收入结构的优化带来的。